资料来源:雪球
大家下午好,我是中欧基金价值团队负责人曹明昌,他们也叫我老曹。今天我将简要地谈谈价值投资的方法以及对当前市场的看法。
首先,让我谈谈我们的投资方法和框架,许多投资者可能知道我是低价值投资者,什么是低价值资产?让我简单解释一下,我只是在谈论低价值投资。首先,有必要对什么是价值投资有一个清晰的认识。我认为价值投资是双重的。有两个方面。一个包含价值。我们必须选择可以在未来创造价值的公司。价值是非常重要的一个方面;其次,价值投资也与我们的投资方式有关。尽管这是一家无论我们以何种价格都能增加价值的公司,但这也是一个非常重要的考虑因素。我们从不同的角度对这个主题进行投资,即估值。价值投资既包括价值维度,也包括估值维度,如果将二者放在一行的任一端,则右侧为价值,左侧为评级。价值投资者的在线领域需要找到合适的领域位置,有些人看重公司将来可以创造的价值,有些人看重估值,像我一样,看重更多。
当然,我们知道所谓的价值主要是指公司未来可以创造的价值,未来可以创造的价值很大程度上反映在收入,收益和现金流量的增长上。欣赏价值部分的投资者可以称为“成长型投资者”。“欣赏价值部分的投资者可以称为”被低估的价值投资者。”这是我对价值投资和被低估的价值投资的理解。
低估值投资实际上对估值和增长都进行了评级,当然也有其他人对此表示赞赏,但程度不同。找到公司,我们会投资。实际上,它与市场无关,市场好,市场不好,找到投资目标时就可以投资,与品种无关。例如,您购买大,小还是中型股票都没有太大关系。
早在2015年之前,大盘股的估值就很低,此时我们正在投资大盘股,但是,自2015年至今的长期评估之后,许多优秀的中小型企业都选择了大盘股。评估了可以创造价值的大小。价值非常低。因此,我们目前在中小型股票的低价值股票上进行了更多的投资。这是方法,而不是我们结合投资理念的哪种产品和框架。
对于过去两年的低价值投资来说,这可能是由于市场表现不佳所致。过去两年中低价值投资的表现非常平庸,在市场上人们对价值是否为低位投资仍然有效,这不是一个好的投资习惯,我认为这是我要在这里简单谈的一个问题.2019年和2020年,低估值指数远远落后于高估值指数。我说的是低估值指数和高估值指数,这是深湾的风格指数.1999年末,深湾发布了许多风格指数,包括低价/收益/低价/账面指数和高价/收益/高价/我们使用低价格/收益率/低价格/账面比率指数来表示低估值指数,高价格/收益率/高价格/帐面比率代表高估值指数。根据该代表的观点,低估值指数在过去两年中跑赢高估值指数,低估值既没有赚钱也没有赚钱,但是高估值指数上涨了接近60%的回报率。当然,过去两年的情况一直如此。我们经常说市场在短期内是一台投票机,从长远来看是一个天秤座。我们看是否有一个效果应该延长更长的时间。申万已经发布了该指数超过21年.21年的累积增长表明,低评级的增长远远超过了高评级的增长。超过了高评级的上升。该增长率超过了上证综合指数和深证综合指数的平均增长率。我们之前也曾说过,低估值并不意味着低估值投资,除了低估值之外,低估值价值的投资也要关注公司的价值和公司的成长,低估值在以下方面是有效的:从长远来看,估值投资是有效的还是更有效的?当然,没有像我已经投资十多年并且一直使用低估值方法那样的低估值指数,您可以检查我的表现。我们的表现不仅比市场要好得多,而且也比低得分指数的表现要好。
因此,我们认为低价值投资在长期内是有效的,只是出于市场原因短期表现不佳,这也是正常现象,市场将在稍后出现.2016年和2017年,评级表现将在2019年和2020年更好,获得更好的增长表现是正常的。另一个讨论的问题是,过去的低价值投资可能长期有效,将来是否会继续有效?
我就是这样看这个问题的:低价值投资方法将来也不会有效。首先,我们可以找到低价值品种,其次,那些低价值品种可以在未来继续增加价值吗?没有增长的潜力,我的分析还是比较乐观的,低质量的品种在一些传统行业很普遍,对于中国来说,它有很大的市场和人口,我们在中国将有很长的一段路要走。另一方面,我们必须继续扩大和加强传统制造业,这与美国不同,我们可能会与美国,德国和日本更加融合,德国和日本的制造业一直非常强大。从这个角度来看,许多伟大的低价值公司可以在未来继续创造价值。我非常有信心,对此毫无疑问。
当然,中国走两条路:既要发展新兴的高科技产业又要发展传统制造业,未来成长型股票投资和低价值投资可能都在中国的A谷市场。它可以来去去,如果从长远来看,如果您做得好,您会表现得更好,这是我的观点。
就我们的投资方法而言,它既包括估值又包括增长,让我简要概述一下我们对估值和增长的理解,可能有很多评估方法,最经典的是DCF模型(绝对估值方法),但我们相信它是。DCF模型的估值方法有一个小缺陷,那就是它过于依赖未来增长,有序增长和折现率的参数,而调整这些参数将影响价值,评估将发生重大变化。
将来,它们将相对保守,尤其是对于估值较低的投资。我们不准备对这些参数在将来过于乐观,按照这种方法计算,它们的价值可能会受到限制,我们也可以将它们结合起来。我们认为,一些相对简单的相对估值方法,例如该增值公司的当前静态PB和PE之间的比较,以及PE的简单估值方法(所谓的相对估值方法),是相对估值方法和绝对估值方法。评估方法的组合更好;第二个是增长。例如,在一级市场上进行的投资(从0到1)可能是爆炸性增长,但对于二级市场,尤其是对于低价值投资,可以倒入“ 1”后增长更多,即从1增长到N。这种增长的可能性和确定性更高,可再现性也更高。尽管增长可能更慢,但这是r评级以及对增长的理解。让我来谈谈如何选择行业轨道。每个人都聊了很多。我还将简要地谈谈选择成长型股票投资与我们的选择之间的区别。我与成长型股票投资者交谈,也许他们正在更加关注追踪行业发展。该行业的规模和增长,但是对于我们的低价值投资,我们也关注该行业的增长,但这并不一定是非常高的增长和很大的领域,相反,我们在工业领域具有竞争格局。该行业和公司的盈利能力得到了更大的考虑,因为在竞争格局相对稳定的行业中,这些公司的盈利能力相对稳定。如果这个行业具有一定的增长潜力和一定的空间,那么该公司的增长也是有保证的,但它没有增长行业那么高,因此我们关注该行业的竞争格局和路线,而不是增长。第二个是我们更关注行业的空间而不是行业的财富。还有一种方法可以专注于行业的财富,但是对于低价值投资,因为在某些时候我们会付出一定的代价。人们非常重视估值,尤其是在行业相对疲软的情况下,公司的估值通常处于低迷状态。目前,我们对其进行了很好的投资。该行业的竞争格局非常好,而且这些公司仍在增长。
当然,满足这些条件后,它们大多是传统业务,包括食品杂货和饮料;制药行业也有一些子行业;有些子行业是新兴行业,有些则比较传统。从估值的角度来看,食品,饮料和烈酒在很长一段时间内都没有被高度重视,它们是我们的投资对象并且与我们的投资框架相对应,但是在过去两年中它们的评级有所提高,如果价格昂贵,可能不在我们的投资框架之内。尽管从行业竞争格局和其他条件的角度来看这是合理的,但该评级是不合适的,因此我们不会进行投资。这是我们行业的选择。
让我总结一下低价值投资的两个特征:
1.我们更加重视评估的安全边际。我们在左边买入,有可能在左边卖出。我们认为估值越来越便宜,即使估值达到一定水平也可以卖出。相对而言,我们在左边交易,这是一个特征。
2.我们的投资方法非常保守。看到自己不能在牛市中击败许多其他投资,有时甚至不能击败市场,这是很正常的。但是,相对而言,在熊市中它还有另一个优势。相对稳定。在熊市中,它将跑赢大市并胜过大多数其他投资。这是每个人都需要了解的低价值投资的两个非常重要的特征。选择。现在我将要讨论如何进行分配。实际上,这是工业股票的头寸选择和分配方法。我认为这非常重要。基于我十多年的经验,我有得出的结论是,大多数时候我通常不会进行仓位选择,也无法进行仓位选择,除非我相信市场风险特别大且泡沫非常特殊。她非常大。我用我的投资选择低分目标的方法和框架如果选择不多或选择很少,我的位置可能相对较小,但是在其他时候,尤其是在市场很大的情况下,未来整个市场都会起伏不定,并且市场经常出现差异。在过去两年中,高估值表现良好,现在它们处于分化状态并具有较高的评级,但是我们关注的是低价值品种,这些公司的估值实际上很低,因此无需建立头寸选择。
第二个是行业和个人存量相对分散,每个人都更容易理解该行业的分散化,因为不同的行业可以在经济的不同阶段产生不同水平的获利能力,如果一个或两个行业相匹配,则该行业的获利能力会更高。那个行业在任何时候都会很穷,净值会波动很多,但是如果销售行业尽可能广泛地分布,这种波动会更平稳,但是这些行业可能是相对好的行业,并且它们可以增加价值。这种配置既可行。经过波动(波动)之后,将来也将有净增长。股票的散布意味着仁者见仁,智者见智慧。大多数人,尤其是那些觉得自己进行了深入研究的人,觉得我应该专注于分配个人股票和投资一些重磅股票,但对我而言却相对不同。我的投资方法非常相关。对于低估值的投资方法,我们希望以非常低的估值购买有价值的公司,因为我们非常在意估值,这些公司可能存在一些短期缺陷。这是一些短期问题,例如,如果整个行业都处于低迷状态,那么低迷时期的估值可能会非常低,包括之前的白酒;几年来的估值也很低,例如蓬勃发展的汽车近年来,非常糟糕,评级很低,经济不景气有时会持续很长时间,这是一个问题,个别股票也存在一些问题。我记得比勒·米勒(Biller Miller)在2008年金融危机期间。深入了解美国的银行和金融股票。这些银行和金融股票在金融危机之前表现非常出色,它们也是美国的大型银行。它们的竞争非常激烈,但是金融股票本身就具有天生的缺陷。属于一个负债累累的行业,这是他们的错。除非发生金融危机,这种类型的错误不会引起问题,但面对金融危机,缺点可能会暴露出来,从而导致投资损失。,如果这种情况相对分散,那么在这种环境中,由于存在缺陷和某些损失的风险,我们在目标中的位置就很小。他们中的大多数都没有问题,那么我们的整个投资组合也没有太大问题。我已经谈论了很多以前的投资框架和方法,现在我将简要介绍一下这个市场,这个市场也受到很多人的影响。前面提到过,这并不一定意味着我们要判断市场,我必须做出仓位选择,投资方法和市场组成部分,这是两个不同的东西,我对当前市场比较谨慎,因为我以同样的方式看待市场。我投资于个人股票。我仍在关注这两个方面,一个是估值,另一个是基本面,即经济增长。从估值的角度来看,整个市场目前处于较高的位置(基于沪深300中位数PE评级,因为该指数不能使用DCF)。春节后,整个市场急剧下跌-被估值相对而言,价值是相对较高的虽然消化率和安全性更高,但无论如何还是相对较高。尽管距离2015年和2007年的高泡沫不远,但它仍然相对较高,这是我要谨慎的一个方面。
第二个是基础知识,大多数基础知识都与政治有关。我们知道去年政治由于流行病而相对宽松,但是现在流行病已经结束,政治已经从宽松政策中缓慢撤退。无论如何,都不要急转直下,从宽松过渡到逐步过渡,这种过渡从长远来看肯定对??经济有利,这是好事,这没问题,从长远来看也对企业利润有好处。但从短期来看,它可能会影响市场对明年业绩的预期,有可能采取一项政策,从宽松到紧缩,预期的高增长原本预计在短期内会降低,但最终不会。不会产生任何长期影响,从长远来看甚至是好的。这两个方面在短期内对于市场比较谨慎;此外,我们有两个非常乐观的方面:一个是低评级。CSI 300有两个风格指数,一个是CSI 300的增长,另一个是CSI 300的价值。CSI300。CSI300的价值现在是历史上最低的,安全性很高,没有风险,因此CSI 300的增长可以提升整个市场。当然,它可能不会持久面向增长型价值投资者,只寻找能够很好地增长并超过其估值的压力。这是他们的方法,对我们而言是低评级。投资方法取决于估值。我们看的是被低估且可以创造价值的产品价值。您的评分是历史最低水平。这是一个非常乐观的因素。
第二个看涨因素是基本面的恢复。尽管政策从宽松政策向紧缩政策转变,但是企业盈利增长还是很好的。这是关于工业公司盈利增长的数据。自去年5月以来已经有8个月了,而且我们预计明年的增长会比较好。公司盈利的短期增长仍然比较好,估值也很低。实际上,我们的整体低评级没有问题。当然,我想强调一个关于长远观点的观点,我们谈到了政策和长远观点,过去很长一段时间以来,我们的国内生产总值从十下降到七或八,然后下降到最后五到六个。增长是否意味着我们公司的利润率在没有增长的情况下长期下降?实际上,每个人都在查看图片,例如,尽管近年来有所波动,但它可能接近于0或在某个阶段出现负增长,但后来增长缓慢,整个中心从大约没有变化。为什么有7、8甚至10个呢?实际上,这与近年来我国供给侧改革中提到的从全面经济增长向质量增长的转变有很大关系,现在这种增长可以具有更高的质量和业务利润率,即使经过各种改革,即使GDP增长率长期保持在4或5不变,未来我们公司的盈利增长可能仍会相对较高,并且盈利增长的中心会相对较高,当然中间可能会有波动。我在市场上的简单做法。
最后,让我快速看一下样式。为什么要这么说呢?其中之一就是过去两年(包括去年)的低估值风格表现不佳。去年的表现不佳时,很多人问我这个问题,我也对此进行了研究并认为应该在去年被逆转,是因为我看到一个是工业公司的收益增长率,另一个是蓝色线中估值低于高估值的趋势。为什么低估值在2016年和2017年表现良好?工业公司的数量增加了。在这一点上,2018年之后,为什么2019年表现不佳?因为工业公司的收入增长率正在下降,因为将在2020年中的4月和5月触底众所周知:工业公司的盈利正在向上。原因是低估值的价值风格应该在2020年更好,但是实际上并没有出现这个问题。改变风格和市场部位非常困难,也很难做出准确的判断,因此从这个角度来看,我们不需要做出判断。对于价值不高的投资,我们要做的就是做我们自己的事情。例如,我现在正在判断我的存在,是否存在机会,其次是风险?当然,一方面,是否存在风险,另一方面,是否存在机遇,应该是另一回事。就像我刚刚说的那样,评级只是故事的结尾,安全边际足够高,其次是绩效增长非常好,有机会就这样了,我不知道其他人是否有成长心态的价值投资在这里被遗忘,我只知道我们在这里没有风险,并且有机会。这就是为什么这是我们需要考虑的问题。
最后,我想对投资者说几句话:对于我和我的基金,有不适合投资的不同类型的人:
1.您想在牛市中快速赚钱。
2.担心短期损失。当然,我担心短期亏损,不仅是因为它们不适合投资于我的基金,而且还因为它们不适合投资于股票基金。
3.不了解我。
我们为什么坐在这里谈论它呢?我们的目的是希望投资者了解我的投资方法,投资理念以及该投资方法和投资理念的净资产。
总而言之,我想说一句俗话,那就是与谁同行比去哪里更重要。我希望所有投资者都能找到一个好的基金经理与你同行。
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问:昨天我们接受了《财经》杂志的独家专访,提到过去您更倾向于投资深层价值,而且在过去两年中,您已经学习并转变为成长型股票投资方法,过去,我们更加关注相对估值。将来,您可能会专注于增长研究。我们相信,在过去两年中,您还在不断改进您的投资框架。您想与之分享什么?看待?曹明昌:当我第一次谈到低估值投资和估值投资时,我谈论的是线段和轴线,这是价值,这里是评级,每个投资者都可以在这里找到合适的头寸。它们不是互斥的,可能是一点,这是技能圈问题,如果技能圈扩大,可能是一条线,但是例如我从一个非常低或非常低的等级开始,专注于价值。成绩较低,但是随着我的学习和能力圈的扩大,我可能会更关注价值,并可能向右移动,但是我不是要放弃非常低的评分方法吗?重新,增加关系。
就像我刚才说的,我们在这个小组中,在这个小组中学习更方便,因为我们小组在价值线下也处于不同的位置,而其他年轻的基金经理可能更倾向于增长权。因为他们也属于价值群体,所以他们也重视评估,因此他们可能处于中间位置。例如,对于他们选择的目标,他告诉我,我去学习了,我认为这真的很棒A将来可以创造非常高价值的公司,但它的评级不是很高,可能比我选择的评级高一点,但不是很高,所以这是一个很好的目标。有很多这样的学习,通过学习,我的位置是相关的。讨论之后,我认为这实际上是一个更好的目标。
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